【资讯】大豆市场正经历主题切换过程白杜

大豆市场正经历主题切换过程

CBOT大豆由不利气候引发产量担忧的供应性上涨行情在9月12日当日遭遇了较大的打击。高出市场预期的数据令市场重新审视在目前需求不足背景下的美豆价格是否已经透支了供需基本面偏紧带来的中长线利好。我们的观点倾向于，在推动大豆上涨牛市的主题切换至需求层面上来之前，CBOT大豆的价格在未来一段时间料将出现反复，但上涨的基础正在经历着由单纯的供应向需求方面或者供应、需求混合型牛市的转换。我们认为大豆类产品的牛市行情仍有较长的上升空间。国内油脂油料市场在经历了近一个月来的快速上涨后也同样存在着修复整理的要求。

9月份报告给多头迎头一击

8月下旬以来，美豆主产区出现异常高温干燥的气候，令市场担心美豆的单产和规模出现下滑，加剧本已处于偏紧状态的供需紧俏程度。这一显著利多的消息面令CBOT大豆价格获得强势性突破，并成为资金做多农产品的根本性理由之一。同时市场预期美国农业部的9月份月度报告也可能对美豆的单产和产量数据进行下调。但是9月12日，美国农业部报告给大豆多头市场迎头一击。报告预计美国2011/12年度大豆产量为30.85亿蒲式耳，高于市场预测的30.25亿蒲式耳均值；美国2011/12年度大豆结转库存为1.65亿蒲，也高于市场预测的1.52亿蒲均值。当晚CBOT大豆大幅度下挫，主力合约再次回头考验1400美分支撑的有效性。9月12日市场的表现在一定程度上可能预示着由气候问题引发的供应性担忧题材对盘面的提振作用可能告一段落。

市场需要切换主题

8月中旬以来的上涨行情，更多是由不利天气引发产量担忧的供应性牛市。但是我们想指出的是，时间已经步入9月中下旬，关于单产的炒作空间已经变得非常有限。我们暂时很难准确地判断，目前的价格是否已经充分反映了干旱气候给2011/12年度美国大豆产量带来的影响。但从我们对大豆近40年大豆作物单产规律研究推导，我们预计2011年美豆将能保持在较高的单产水平，换句话说，我们认为美国农业部在9月份报告预计的41.8蒲式耳/英亩的单产水平料将与实际的单产水平较为接近。

图1：美豆单产规律图

若美豆如我们预期的仍能维持在相对高位单产，则供应担忧给市场提供的提振空间在一定时间内将较为有限，美豆牛市行情的延续需要切换到更深层次的需求层面上来。而需求因素更多的来自于中国的进口大豆需求。但是从目前来看，来自于中国大量的进口需求尚未有明显的启动迹象，不过从中国进口大豆来源图比较看，第四季度是中国进口美豆的传统旺季，从美国农业部9月份的报告中，美豆出口数据由1400百万蒲式耳上调至1415百万蒲式耳，可以看出美国农业部对中国的进口需求仍然呈较为乐观的态度。

图2：各地出口到中国大豆数量对比图

另外从美豆的季节性走势看，第四季度由于出口需求的提振，通常呈现上涨势特征，尤其是近几年大豆维持高产的背景下，进入第四季度来自于产量的利空消化后，市场走出回暖行情。

图3：美豆的季节性走势图

比值效应继续给美豆提供强支撑作用

在近两轮农产品牛市中，美国玉米的走势往往扮演着农产品牛市引领者的作用。并且我们认为美国玉米在未来仍将继续承担着农产品牛市风向标的作用。从目前来看，美国玉米的牛市特征仍然较为牢固，同时CBOT大豆/CBOT玉米的比值仍处于相对低位，这两个因素将为CBOT大豆维持强势提供有力支撑。

图4：CBOT大豆/玉米比值图

宏观市场不确定性尤在，影响资金进驻农产品步伐及效果

美国经济数据迟迟不见起色,9月5日公布的欧罗区8月服务业采购经理人指数(PMI)降至近两年新低。显示欧美经济恶化的阴霾不散，威胁着世界经济有再次探底的风险，令市场对新一轮全球货币宽松风暴的预期更趋强化。但不得不指出的是，美国若再次启动量化宽松政策，尽管短期可能给疲软的经济注射强心剂，但能否取得实质效果备受市场质疑。前两轮的量化宽松政策已经催生出高资产泡沫的代价，全球性通胀的后果已经对经济构成威胁。再启量化宽松政策，势必带来更大的资产泡沫，甚至带来更大的经济滞胀后果。可以说，未来一段时间，全球经济发展形势将更加错综复杂，金融市场的变局将显得更反覆无常，全球金融市场都将进入政策市当中。这种金融市场的大波动势必将再次波及商品市场，令商品市场价格波动的剧烈程度加大。

8月份以来资金重新流回农产品市场，成为CBOT主要农产品价格上涨行情的坚实基础，CBOT玉米仍旧扮演着领头羊的角色。尽管9月初期，全球金融市场再次出现大震荡，但从我们检测的资金流向看，农产品市场仍是呈现资金继续涌入的状态，说明资金对待农产品未来仍然是看好的乐观态度，为行情的后续发展较为有利。但是也需要指出的是，宏观环境是否稳定将成为影响资金能否持续性进驻农产品市场的关键性因素，也是决定后续行情上涨幅度的重要因素之一，缺乏资金配合的上涨行情，幅度将受到很大的限制。

图5：农产品期货总持仓变化图

图6：农产品基金净多持仓变化图

综合以上分析，我们认为豆类市场短期来自于供应层面的上涨推动力在减弱，牛市行情要进一步延续需要来自于更深层次的需求因素的提振。在需求未见有明显启动之前，预计CBOT大豆价格将在1400-1450新平台内震荡，但随着时间靠近第四季度，我们认为农产品上涨的基础正在经历着由单纯的供应性因素向需求方面或者供应、需求混合型牛市的转换。国内的油脂油料市场同样也将迎来一段时间的震荡整理期，连豆油5月合约料将在10300-10500区间内消化整理，等待外盘市场新的方向性指引。

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